“通貨膨脹上升比經濟增長放緩更令人擔憂嗎?”

市場概況：

“隨著全球逐漸從新冠肺炎疫情中復蘇，通貨膨脹和經濟增長似乎仍是投資者最擔心的兩大問題。”

自2019年底新冠肺炎疫情爆發以來，世界各國的央行和政府都採取了積極的財政和貨幣刺激措施，以支持在這場危機中遭受重創的經濟體。隨著delta變種的出現，新冠病毒仍然是一個揮之不去的擔憂，但疫苗接種的推廣對於預防疫情進一步的爆發還是十分有效的。

圖1：美國CPI同比指數（資料來源:彭博社）

隨著各經濟體從疫情中復蘇，現在的焦點轉移到通貨膨脹和經濟增長的問題上。美國6月份同比通脹指數達到5.4%，是十多年來的最高水準。這無疑是央行和政府實行寬鬆的財政和貨幣政策的結果。疫情發生以來，美聯儲資產負債表規模從4萬億美元增長一倍多，達到8萬億美元以上。

問題是，這些寬鬆政策還能維持多久，直至我們必須開始縮減購債規模？當我們這樣做的時候，又會發生什麼？我們的經濟能否持續復蘇和增長？

在短期內，美聯儲已經表示，在調整政策方面將保持被動，並可能會落後，讓通脹進一步走高，隨後才會採取行動。美聯儲迅速採取行動以阻止經濟復蘇的可能性並不高。加息最早也要到2023年才會進行，且這個過程將會是漸進的。

儘管如此，形勢仍然非常動盪和不穩定，投資者應保持謹慎，因為我們認為經濟不會直線復蘇，動盪將會持續。投資者應繼續將資金轉移到他們認為將受益於經濟重新開放的部分市場，並採取一個平衡和多樣化的投資組合。

固定收益概述：

作為預防措施，投資者似乎將注意力轉向了國債收益率。我們預計聯邦基金利率將保持在0% – 0.25%，並在2023年底前進行兩次加息。美國10年期國債收益率從2021年7月6日的1.44%降至2021年7月21日的1.21%，預計2021年將維持在1.0%到2.0%之間。

除日本外的亞洲投資級企業的信用違約掉期（CDS）指數從2021年7月6日的84點小幅反彈至2021年7月21日的87點。亞洲IG信貸息差從2021年7月6日的130點增至2021年7月21日的133點。預計下個季度信貸息差將略有擴大。不過，截至2021年7月21日，亞洲HY信貸息差維持在690的高水準。市場情緒持續低迷狀態，未來一個月內可能出現進一步下跌。

高杠杆的HY債券可能面臨再融資風險，近期有多支在岸/離岸債券出現違約，其中包括永城煤炭（Yongcheng Coal）、華晨汽車集團（Huachen Automotive Group）、清華紫光（Tsinghua Unigroup）、華夏幸福（China Fortune Land Development）和啟迪控股有限公司（Tus-Holdings Co. Ltd）等。隨著政府支撐因素的減弱，中國四大資產管理公司(華融、信達、東方、長城)的信用評級可能遭受下調，信用利差可能擴大。我們提醒持有邊際投資評級債券（BBB-， Baa3）的投資者警惕評級機構下調評級。對於持有投資級債券組合的投資者，我們建議持有BBB+或更高評級的債券，投資組合期限為3.5 – 4年。

圖2：CDS亞洲（不含日本）指數1年圖表（來源:彭博社）

我們再次建議投資者堅持購買短期高質量（BB級）高收益短期債券（不包括中國發行人發行的期限不滿3年的債券），這將提供最好的價值。投資者也應該有足夠的能力持有這些債券直至到期。從債券市場分類來看，我們增持除中國投資級和高收益債券外的新興市場債券，對發達市場債券和中國債券持中立態度。

我們建議投資者將可轉換債券、永續債券和高收益債券等高風險債券的風險敞口與其各自的風險偏好相匹配。因為各行業的各種不確定性，我們也建議投資者持有更多元化的固定收益投資組合，或降低投資組合的杠杆率，特別是減少或管控高杠杆率的BB級債券(如Greenland、RiseSun)和所有B級中國房地產債券的投資組合。

我們建議投資者繼續關注低貝塔系數債券。可供參考的是，3-5年期低貝塔系數IG債券的購買收益率為1% – 2%，3-5年期低貝塔系數HY債券的購買收益率為3% – 5%。總體而言，我們建議一個高質量（BB級）高收益債券和短期IG債券搭配平衡且更多樣化的投資組合。儘管固定收益市場的絕對回報可能較低，但鑒於市場波動加劇，仍建議投資組合中保留一部分固定收益資產。

股票概述：

上周，由於擔心新冠肺炎病例的反彈會減緩全球經濟復蘇的進度，我們經歷了股市的小幅回落。道瓊斯工業平均指數經歷了自去年十月以來的最糟糕的一天，僅在2021年7月19日一天就下跌了2%以上。此後，市場強勁反彈，擺脫了對病毒的擔憂。目前，當局做好了更充分的準備，並具備了應對病毒再次出現的能力，全球疫苗的持續推廣也緩解了投資者的很大一部分擔憂。

圖3：標準普爾500指數1年圖表（來源:彭博社）

我們認為，隨著經濟開始重新開放，通脹可能會隨著供應鏈瓶頸的緩解而減弱，尤其是在半導體領域。作為導致通脹上升的另一個主要因素，大宗商品價格也從本月初的高位開始回落。

隨著央行繼續採取更為被動的做法，短期內財政和貨幣政策也將保持寬鬆。 儘管如此，我們仍對年底前的股市持謹慎樂觀態度。我們敦促投資者在選擇股票時保持建設性和選擇性，並權衡風險和回報。波動將持續，投資者應將大幅回調視為買入機會，以增加在選定行業的風險敞口。

我們的投資策略基本保持不變。我們持增週期股和科技股，並更傾向於與經濟重新開放密切相關的週期股。我們看好科技細分板塊，比如5G相關企業、網路安全、金融科技、人工智慧、電子商務和半導體企業。對於週期性股票，我們傾向於基礎材料、大宗商品和中國汽車製造商（分銷商）等細分板塊。對於投資者來說，也可以嘗試進入一些通常屬於防禦性質的醫療保健行業。我們對中國政府出台的反壟斷法和數據法持謹慎態度，因此更傾向於美國市場。

重點是，投資者應選擇一個充分多樣化和平衡的投資組合，在保持科技股的核心地位的同時，偏向週期性股。簡而言之，我們建議投資者採用更回歸基本面的選股策略，並繼續堅持公司基本面和嚴格的風險管理原則（止蝕機制和/或適當的投資組合對沖），以減輕市場波動和不確定性帶來的風險。