“我們預計今年美聯儲不會立即轉變政策……”

宏觀

自2022年10月高點以來，美元（圖1）已下跌約10%，並穩固在一個疲軟的區間。這是因為市場預估美聯儲將從2024年第一季度開始採取積極的降息政策。據大多數分析師預測，美元將在2023年末和2024年進一步走弱。

我們預計今年美聯儲不會在今年立即轉變政策，而是採取“觀望等待”及資料依賴性方法，這可能導致利率還將繼續保持較高水準。

（圖1）來源：彭博社，資料截至2023年8月13日

目前對於美元的走勢存在看漲和看跌兩類分歧觀點，綜合看來觀點較為中立。

在中長期內，相比瑞士法郎、日元甚至人民幣等傳統替代貨幣，我們仍認為美元是主要/首選的避險貨幣。儘管有跡象表明美元或正在失去其全球主導地位，但它仍占全球外匯儲備的50%以上以及國際收付的40%以上。目前美元的另一個有利因素是其高收益率（5%以上），而其他大多數避險貨幣的收益率大多低於2%。

（圖2）來源：彭博社，資料截至2023年8月13日

一些看跌的觀點主要包括：美國將失去石油美元特權；美聯儲的降息將更為積極，尤其是在可能發生經濟衰退的情況下；以及美元作為主要全球儲備貨幣的地位將持續受到挑戰。

固定收益宏觀

美國的經濟資料呈現出較為樂觀的局面，就業健康但並不過於強勁，而商業活動仍然保持著良好的勢頭。7月份就業資料的主要看點是就業增長有所放緩，而勞動力市場仍然緊張。7月份採購經理人指數（PMI）顯示，消費者對於服務的需求仍然保持穩定。雖然製造業PMI在利率上升的壓力下略有收縮，但服務業作為一個在經濟體中規模較大的行業，表現得更加堅韌。7月份的核心消費者物價指數（CPI）環比增長0.2%，連續兩個月增長較低。從同比資料來看，核心CPI在去年9月達到6.6%的高點，隨後降至今年6月的4.8%和7月的4.7%。就業和商業活動保持健康，通脹趨緩，降低了今年美國發生經濟衰退的風險。

過去兩周，信用市場表現相對強勁，目前彭博亞洲美元信貸利差為246個基點，比6月底收窄了9個基點。這很大程度上可以歸因於積極的基本面（上半年盈利總體超出預期）以及積極的技術面，投資級別債券的供應仍然相對有限，而需求則保持健康。雖然在未來幾周內預計基本面和技術面將繼續起到支持作用，但當前的負面因素是估值，利差已經進入今年以來平均水準274個基點和過去12個月平均水準306個基點之內。此外，8月份的收益率一般為負數，與估值觀察相吻合，預計利差進一步收窄的空間可能有限，但需意識到當前的技術面仍然強勁。

中國的通縮壓力似乎從生產者價格拓寬到了消費者價格。7月份工業生產者價格指數（PPI）同比下降了4.4%，自2022年10月以來連續十個月實現下跌，這主要是由於去年煤炭和原油等大宗商品的高基數。這些變化導致出口價格在2023年第二季度的年化率下降了21%，對全球商品通縮做出了一定的貢獻。7月份消費者價格指數（CPI）同比下降了0.3%，自2020年以來首次出現年度下降。CPI的下降部分源於中國房地產行業的持續低迷，降低了租金和消費品價格。與此同時，貿易也大幅下滑，7月份出口同比下降14.5%，進口下降12.4%。亞洲地區是受中國需求下降影響最嚴重的地區，韓國、臺灣和東南亞國家的進口也都出現了兩位數的下降。儘管如此，當前季度或將成為中國國內需求和物價增長的低谷，因為最近對房地產和信貸政策的放鬆可能會有助於提振未來幾個月的需求。

固定收益策略

在過去兩周裡，30年期美國國債收益率上漲了26個基點，接近自2022年第四季度以來的最高水準。此次變動主要歸因於美國財政部發佈的季度再融資公告，其中預計發行的票面量增加超出了預期，此外，未來幾個月即將上市的久期供應也將隨之上升，而不是歸因於惠譽將美國主權評級從AAA降級至AA+。由於美國國債仍被市場視為美元的“避險”資產，此次降級對市場影響較小。就調整遠離衰退的基準情形而言，前端市場並沒有出現實質性的波動，這表明市場對衰退概率的預期並沒有發生很大的變化。如果美國經濟確實強勁，那麼不應該指望美聯儲採取寬鬆政策，這意味著收益率可能會使重新定價繼續上漲。我們建議縮短債券組合的利率久期。

就信貸市場而言，短期內對於美國經濟的樂觀情緒導致利率上升，而較窄的利差則無法完全吸收這種重新定價。這可能會引發一些獲利回吐，並導致信貸市場出現回檔，因此在支持風險資產的整體環境下，可能仍需保持觀望。如果美聯儲採取長時間的高利率政策，那些流動性較差和/或運營資金較少的發行人則更容易承受較高的融資成本和評級下調的風險。而那些現金餘額充裕且具備較好再融資能力的發行人則相對較為安全，而且他們提供的超過5.5%的收益率更為合理而具有吸引力，且在拋售時利差擴大對估值可能造成的影響較小。我們傾向於策略性降低信貸市場的市場敏感度，保持在短期高品質信用債券中的倉位以獲取收益，並等待下一個機會。

截至目前，澳門博彩運營商在2023年第二季度的業績要麼超出預期（美高梅和永利），要麼符合預期（新濠和金沙）。第三季度行業的積極發展趨勢看起來正按計劃進行，7月份的毛收入環比增長9.6%，達到了166.6億澳門元（約20.7億美元），超過了5月份的博彩毛收入水準，該月份也是自2019年新冠疫情爆發以來表現最佳的月份，當時的博彩毛收入為221.3億澳門元。最新資料顯示，澳門在2023年前七個月的博彩毛收入達到了約968億澳門元，同比增長263%。儘管澳門擁有比2019年更多的酒店客房，但夏季酒店房價仍在上漲，表明需求旺盛。標普全球評級預計，今年澳門的大眾市場博彩毛收入將達到2019年水準的“85%至90%”，高於此前“博彩毛收入將恢復至75%到85%”的預測。預計大多數運營商將利用經營活動的增加現金來減少債務。如果出現更廣泛的拋售情況，這將為澳門博彩運營商提供增加持倉的機會。

預訂房價顯示2023年第三季度澳門酒店入住率仍可能保持較高水準

資料來源：彭博財經

股票策略

我們仍認為，今年降息的概率較低，因為通脹放緩、勞動力市場和消費強勁等關鍵宏觀資料依然堅挺。儘管我們仍看好美國大盤股和優質成長股，但在人們對人工智慧相關行業抱有高度熱情的情況下，應該有選擇地投資。我們建議在股價下跌時在美國科技行業以更合理的估值加倉，特別是在人工智慧相關領域。此外，我們還看好消費必需品和醫療保健類等防禦性與滯後性板塊的股票。如果美國經濟能夠如預期在2023年下半年實現軟著陸，防禦性與滯後性板塊股票的風險/收益比將更具吸引力。

香港/中國方面，儘管“復工複產”進度晚於預期，但我們仍建議增持受益於中國疫情放開的股票，因為中國政府有望在2023年下半年採取潛在的刺激措施，且估值也極具吸引力。我們看好中國航空以及國內消費、旅遊和餐飲相關的板塊。鑒於政策寬鬆，我們也看好基礎設施相關板塊，該板塊的交易價格目前仍具吸引力，無論是從長遠角度還是從短期波段交易的角度來看都值得關注。我們仍然看好電信和公用事業等防禦性板塊，因為它們能夠提供合理的股息收益率和估值上升空間。我們在中國科技行業也看到了價值投資機會。雖然我們仍在密切關注能夠支援市場反彈的積極資料，但考慮到最近碧桂園在岸債券交易暫停以及債務重組傳言所引起的負面情緒，投資者在短期內應繼續保持警惕。建議逐步分階段地開始或增加持倉。

最後，我們建議通過策略性的擺動交易，保持整體投資組合的靈活性，並考慮配置具有下行保護的結構性產品。