“利率长期走高已成过往，宽松周期开启”

宏观

上周，美联储果断降息50个基点，标志着政策宽松正常化的开始。市场对此早有预期，这一决定有助于增强经济韧性。今天，我们将讨论这一降息周期的影响、与以往周期有何不同以及未来的应对策略。

与以往的降息周期（如全球金融危机或新冠疫情）不同，如今的美国经济具备实现许多人预期的“软着陆”的能力。我们目前正处于经济周期的中后阶段，即将出现衰退的风险仍然较低。尽管全球存在不确定性，但市场一致预测美国国内生产总值将保持增长，反映出市场的乐观情绪。FOMC也表示对美国经济的实力充满信心，并指出尽管存在挑战，经济增长和就业前景依然稳定。

不过，美联储选择更激进地降息50个基点，而非25个基点，反映了对劳动力市场下行风险的担忧。尽管整体经济前景依然乐观，但就业市场出现了疲软迹象。市场一致预测表明，未来几个季度美国非农就业人数将保持平稳增长。政策制定者重申，他们的行动并非滞后，但也承认，如果能更早看到7月的就业数据，可能会更早启动降息。这一积极主动的态度表明，尽管美联储承认存在风险，但它正在努力在风险与整体经济健康之间寻求平衡。

展望未来，我们预计本轮降息将采取渐进的方式，连续多次降息25个基点，预计到2026年年底之前累计降息200个基点。如果经济继续保持目前的发展态势，终端利率预计将稳定在3%左右。不过，经济指标如果出现明显疲软的迹象，可能会导致更激进的降息。美联储的决策仍高度依赖数据，通胀和劳动力市场趋势将在未来政策走向中发挥关键作用。

数据来源：Macrobond、美联储、美国国会预算办公室、美国经济分析局、美国劳工统计局，截至2024年9月16日

理解美联储决策的一个有用工具是泰勒规则，这一模型是根据通胀和劳动数据估算合适的联邦基金利率。8月，泰勒规则估算合适的利率为5%。随着近期降息，美联储已将目标利率降至5%。不过，如果通胀降至2%，自然失业率维持在4.4%左右，估计的利率将接近4.05%，仍高于市场预测的3%的终端利率。这表明市场可能偏向更悲观的情景，即经济增长的下行风险或硬着陆可能会导致采取进一步的宽松政策。

总之，要驾驭这轮降息周期，需要密切关注经济数据和美联储的行动。降息的速度和幅度将对风险资产的定价产生影响。此外，随着11月美国大选的临近，政治不确定性可能加剧市场波动。进入2024年第四季度，采取平衡的策略至关重要，即同时关注周期性行业和风险管理。

债券

在9月的FOMC会议之后，美国债券收益率小幅上升。在未来约两周发布9月就业数据之前，市场不太可能反映出更快的降息步伐或更低的终端利率。失业率的走势将是一个决定性因素，19位FOMC成员中有12位认为，即使是他们新的较高预测值也面临着上行风险。这表明，如果劳动力市场进一步降温和/或历史数据向下修正，美联储可能会采取更多鸽派行动，比如在11月再降息50个基点。预计在接下来的几周内，收益率的上升可能会受到限制，特别是短期债券。我们倾向于延长债券投资组合的期限。

亚洲信贷利差已部分收回了8月初的损失，但仍未完全恢复。8月1日至8月5日期间，彭博亚洲美元投资级指数利差扩大14个基点，达到98个基点，而彭博亚洲美元高收益指数利差扩大61个基点，达到551个基点。自此之后，亚洲投资级债券利差扩大部分大部分已回落，目前彭博亚洲美元投资级债券利差为89个基点，而8月1日为84个基点。然而，亚洲高收益债券利差进一步扩大，目前彭博亚洲美元高收益债券利差为566个基点，而8月1日为490个基点。亚洲高收益债券利差扩大主要集中在中国企业。此外，超过一半的发行人是中国房地产开发商。这可以归因于中国高收益债券年初至今强劲的回报率（11.6%），以及对中国房地产行业的持续担忧。由于没有明显迹象表明中国房地产行业正在企稳，且中国高收益债券的波动性较高，我们希望继续保持高质量的中国房产信贷配置。

亚洲美元高收益率指数OAS自8月以来持续扩大

数据来源：彭博财经有限合伙企业

股票

澳大利亚审慎监管局（APRA）提议逐步淘汰附加一级资本（AT1），以使普通股和二级资本满足监管资本要求。尽管澳大利亚银行的基本资本充足，但这一提议对澳大利亚银行的二级资本构成负面影响，因为可能会面临评级下调和利差扩大，以使二级资本成为普通股唯一可吸收损失的资本类别。此外澳大利亚银行在新规最终确定后，可能会增加二级资本的发行。现有的AT1工具可能在首次赎回日之前被列为二级资本。所有现有AT1将在2032年之前到首次赎回日，APRA表示不希望在首次赎回日之前批准监管赎回。展望未来，预计二级资本供应将增加，同时AT1的停止发行将推动AT1相对表现优异。因此，我们建议投资配置从澳大利亚银行的二级资本转向AT1。