“中国方面 – 密切关注政策变化、消费者情绪、就业动态和贸易失衡将变得至关重要……”

宏观

近期，中国经济的发展既有可喜的增长，也面临着潜在的挑战，这也是政策制定者和投资者正在密切关注的微妙的平衡。2023年第二季度，中国经济同比增长6.3%，超过第一季度的4.5%，但低于市场一致预测的7.3%。随着我们对宏观经济数据的深入研究，显然可以看出，虽然经济增长仍是首要目标，但熊市因素的出现和政策重新调整的需要，有必要进行全面评估。

增长动力和政策应对

2023年上半年，中国GDP增长5.5%，与中国政府设定的5%的年增长率目标一致。然而，这一增长被后疫情时代恢复的持续影响笼罩，市场情绪消退。中国恒大集团的破产进一步加剧了该等担忧，导致市场环境充满不确定性和谨慎情绪。

数据来源：CEIC

为了应对这一挑战，中国人民银行采取了刺激经济增长的措施。值得注意的是，中国人民银行下调了1年期贷款市场报价利率，由3.55%下调至3.45%，该利率作为大多数企业和家庭贷款的基准。然而，2023年4月，中国私人债务占名义GDP的百分比高达190%，超过美国、欧元区和日本的水平，因此政策制定者仍对债务风险持谨慎态度。

提振消费者信心，处理就业担忧

数据来源：Statista

中国消费者信心指数（CCI）作为经济情绪的重要衡量标准，也一直低于5年中位数的122。该指数来自一项全国性调查，对投资者、零售商和制造商等利益相关者而言，是一项重要指标。CCI指数持续低迷，凸显出中国经济复苏的脆弱性。

数据来源：OECD

与此同时，青年失业率连续七个月攀升，高达21.3%，数据令人担忧，需要引起注意。这一令人担忧的趋势反映了青年求职者面临的严峻形势，进一步加剧了国内需求的疲软。政府暂停发布有关该问题的信息，这说明需要改善数据收集的方法，以准确衡量问题的严重程度。

贸易失衡与未来前景

数据来源：彭博社

2023年7月，中国贸易顺差同比下降21.5%，进一步凸显出国内外需求持续疲软。贸易活动的萎缩提醒我们，全面复苏仍有待时日。随着经济复苏，监测中国的通货紧缩率变得至关重要，尤其是考虑到日益增加的债务负担风险。因此，“密切关注政策变化、消费者情绪、就业动态和贸易失衡将变得至关重要。”

固定收益宏观

发达市场央行即将采取的举措表明，欧洲央行和美联储似乎将在9月暂停加息。欧洲央行方面，欧元区综合采购经理人指数下降1.6个百分点至47.0，低于普遍共识，暗示疲软加剧，将9月的加息推迟至10月。美联储方面，可能有足够的通货紧缩数据跳过9月加息，但不排除长期美联储基金利率估计值被上调的风险。虽然美国8月PMI初值令人失望，制造业PMI从49.0降至47.0，服务业PMI从52.3降至51.0，但如果劳动力市场和服务业价格的整体强劲表现持续，美联储可能会在通胀进一步大幅下降或出现更明显的经济放缓迹象后再考虑降息。在周末的央行年会上，美联储主席鲍威尔强调对数据的依赖，信号偏鹰派：“我们将谨慎行事，等待进一步的数据来决定是进一步收紧货币政策，还是保持政策利率不变。”

亚洲信用市场出现了一个重大爆发点，对中国私营部门最近的债务偿还问题可能会产生溢出效应的担忧，以及经济数据恶化和企业的利润预警，这些都动摇了投资者对管理金融风险和稳定增长政策的信心。鉴于中国以外的亚洲信用市场在过去两个月未受到中国房地产行业压力的影响，人们开始质疑这一优异表现是否能够持续下去。更严峻的挑战是，新兴市场硬货币债券基金的资金流出从7月的12亿美元增至本月迄今的53亿美元。过去两周，彭博亚洲美元信用利差从246个基点扩大到266个基点，出现了明显而迅速的逆转。预计在全球利率波动减弱和/或中国经济下行风险充分解决之前，该利差将继续走阔。

中国方面，最令人担忧的领域仍然是房地产市场。与2019年相比，截至7月，新楼盘开工率下降63%，房地产销售额下降34%，房地产固定资产投资（FAI）下降12%。碧桂园是中国最大的房地产民营企业开发商，到2022年，碧桂园的收入将无法支付债券利息，而持有大量房地产风险敞口的信托公司也面临困境，这些头条新闻进一步引发了人们对房地产市场溢出效应的担忧。由于信托产品的散户投资者可能会削减支出，家庭不再购买新房，建筑公司也面临需求下滑，因此对经济带了巨大的负面影响。同时，本月中国人民银行将利率下调10个基点，这是今年第二次降息。银行将抵押贷款基准1年期贷款市场报价利率下调10个基点至3.45%，但5年期贷款市场报价利率保持不变。目前正在修订相关规定，将已偿还先前抵押贷款的购房者视为首次购房者，以使其有资格享受较低的首付款和较宽松的贷款限制。截至目前，这些渐进式的政策应对措施似乎无法恢复市场信心。

固定收益策略

在利率持续走高的情况下，名义和实际国债收益率广泛重新定价。传闻市场季节性流动性降低，推动了部分多头头寸清算。月初至今，10年期名义收益率上涨29个基点，超过2022年第四季度的最高水平，接近2007年以来的最高水平。同时，10年期通胀预期调整后收益率接近2009年以来的最高水平。美联储减息的远期定价已被消减，这似乎合理。但是，收益率可能尚未达到顶峰，因为预算赤字的扩大增加了国债发行的供应量。此外，日本央行对收益率曲线控制的调整，也支持收益率到更高的区间。同时，如果美国消费市场和劳动力市场的韧性能够持续，这可能会限制债券反弹。我们倾向于缩短债券投资组合的利率久限。

美国10年期收益率达数十年的高点

数据来源：彭博财经

在信贷方面，过去两周，亚洲高收益债券收益率的涨幅创下自3月以来的最高水平，原因是市场担心中国房地产市场和信托产品问题在好转之前可能会恶化。信托产品违约可能会对投资者情绪产生负面影响，并收紧在岸信贷条件，从而危及现有理财产品的展期能力，并可能影响系统性金融稳定，因此预计中国信用市场表现仍然不佳。信用市场面临的另一个风险是，最近对美国地区性银行的信用评级下调和观察，以及评级机构对大型银行未来可能下调评级的评论。虽然这些评级行动是3月份地区性银行暴露出的风险的滞后指标，但表明上行风险有限。无论如何，由于技术面利好，资产负债表强劲，尤其是大宗商品生产商的资产负债表强劲，预计投资级信用继续相对有序。我们倾向于降低信贷贝塔系数，同时投资优质的石油和天然气信用领域。

中国房地产行业方面，碧桂园和远洋集团最近未能支付美元债券，暂停在岸债券交易，要求延长债券到期日，这些都表明民营企业将继续面临困境。目前，大多数美元中国房地产债券已经违约或进行了债券置换，因此未违约的高收益开发商的压力上升，这不太可能对离岸债券市场产生更广泛的影响。更令人担忧的是，不断上升的压力是否会对投资级开发商产生影响，而大部分投资级开发商都是国有企业。虽然整体行业的预售业绩继续承压，但债务减少和融资改善有助于国有企业扩大市场份额。2023年上半年，销售额排名前五的开发商均为国有企业。显然，过去几年的房地产政策并没有在国有企业中引发更广泛的信用担忧。我们倾向于维持对国有企业投资级开发商的部署，减持高收益开发商股票。

股票策略

美国方面，通胀稳步回落，经济保持正增长的势头。大型科技公司近期的业绩表现良好，推动了美国股市近期回落后的积极势头和市场情绪的反弹。此外，经济衰退的风险也大大降低。总而言之，市场观察结果表明，美国科技板块和美国股市整体上将进一步保持良好势头。如先前所述，我们建议在股价回调时以更合理的估值，对选定的美国科技股、消费必需品和医疗保健类等防御性与滞后性板块的股票逐渐加仓。如果美国经济能够在2023年下半年实现软着陆，防御性与滞后性板块股票的风险/回报比将更具吸引力。

香港/中国方面，我们仍对迄今为止为刺激经济而实施的政策和小规模刺激措施的不足保持高度谨慎。中国政府在考虑任何大规模刺激措施（如有）之前，可能会继续持监测已实施的措施。因此，我们认为，任何进一步的重大刺激措施（如有）都可能是姗姗来迟。因此，我们建议投资者在市场大幅回调时，考虑以分阶段的方式逐步增持部分选定的香港/中国股票，同时耐心等待：1）当前一系列小规模刺激措施而产生的中国经济复苏迹象，或2）进一步的大规模刺激措施，尤其是针对房地产行业的刺激措施，以重振急剧放缓的经济增长。此外，我们建议通过指数ETF基金而不是单个证券持有大部分股票，以减少市场和损益的波动。最坏的情况是进一步的重大刺激措施落空。

我们青睐科技板块、电动汽车和旅游相关板块。鉴于潜在的宽松政策，我们也倾向于基础设施相关的板块。该等板块的交易价格目前仍具吸引力，无论是从长远角度还是从短期波段交易的角度来看，都值得我们关注。我们仍倾向于电信和公用事业等防御性板块，因为它们能够提供合理的股息收益率和可观估值上升空间。同时，我们将继续关注市场数据，特别是能够提振实体经济、市场情绪并因此推动股市反弹的数据。