“通货膨胀上升比经济增长放缓更令人担忧吗?”

市场概况：

“随着全球逐渐从新冠肺炎疫情中复苏，通货膨胀和经济增长似乎仍是投资者最担心的两大问题。”

自2019年底新冠肺炎疫情爆发以来，世界各国的央行和政府都采取了积极的财政和货币刺激措施，以支持在这场危机中遭受重创的经济体。随着delta变种的出现，新冠病毒仍然是一个挥之不去的担忧，但疫苗接种的推广对于预防疫情进一步的爆发还是十分有效的。

图1：美国CPI同比指数（资料来源:彭博社）

随着各经济体从疫情中复苏，现在的焦点转移到通货膨胀和经济增长的问题上。美国6月份同比通胀指数达到5.4%，是十多年来的最高水平。这无疑是央行和政府实行宽松的财政和货币政策的结果。疫情发生以来，美联储资产负债表规模从4万亿美元增长一倍多，达到8万亿美元以上。

问题是这些宽松政策还能维持多久，直至我们必须开始缩减购债规模？当我们这样做的时候，又会发生什么？我们的经济能否持续复苏和增长？

在短期内，美联储已经表示，在调整政策方面将保持被动，并可能会落后，让通胀进一步走高，随后才会采取行动。美联储迅速采取行动以阻止经济复苏的可能性并不高。加息最早也要到2023年才会进行，且这个过程将会是渐进的。

尽管如此，形势仍然非常动荡和不稳定，投资者应保持谨慎，因为我们认为经济不会直线复苏，动荡将会持续。投资者应继续将资金转移到他们认为将受益于经济重新开放的部分市场，并采取一个平衡和多样化的投资组合。

固定收益概述：

作为预防措施，投资者似乎将注意力转向了国债收益率。我们预计联邦基金利率将保持在0% – 0.25%，并在2023年底前进行两次加息。美国10年期国债收益率从2021年7月6日的1.44%降至2021年7月21日的1.21%，预计2021年将维持在1.0%到2.0%之间。

除日本外的亚洲投资级企业的信用违约掉期（CDS）指数从2021年7月6日的84点小幅反弹至2021年7月21日的87点。亚洲IG信贷息差从2021年7月6日的130点增至2021年7月21日的133点。预计下个季度信贷息差将略有扩大。不过，截至2021年7月21日，亚洲HY信贷息差维持在690的高水平。市场情绪持续低迷状态，未来一个月内可能出现进一步下跌。

高杠杆的HY债券可能面临再融资风险，近期有多支在岸/离岸债券出现违约，其中包括永城煤炭（Yongcheng Coal）、华晨汽车集团（Huachen Automotive Group）、清华紫光（Tsinghua Unigroup）、华夏幸福（China Fortune Land Development）和启迪控股有限公司（Tus-Holdings Co. Ltd）等。随着政府支撑因素的减弱，中国四大资产管理公司(华融、信达、东方、长城)的信用评级可能遭受下调，信用利差可能扩大。我们提醒持有边际投资评级债券（BBB-， Baa3）的投资者警惕评级机构下调评级。对于持有投资级债券组合的投资者，我们建议持有BBB+或更高评级的债券，投资组合期限为3.5 – 4年。

图2：CDS亚洲（不含日本）指数1年图表（来源:彭博社）

我们再次建议投资者坚持购买短期高质量（BB级）高收益短期债券（不包括中国发行人发行的期限不满3年的债券），这将提供最好的价值。投资者也应该有足够的能力持有这些债券直至到期。从债券市场分类来看，我们增持除中国投资级和高收益债券外的新兴市场债券，对发达市场债券和中国债券持中立态度。

我们建议投资者将可转换债券、永续债券和高收益债券等高风险债券的风险敞口与其各自的风险偏好相匹配。因为各行业的各种不确定性，我们也建议投资者持有更多元化的固定收益投资组合，或降低投资组合的杠杆率，特别是减少或管控高杠杆率的BB级债券(如Greenland、RiseSun)和所有B级中国房地产债券的投资组合。

我们建议投资者继续关注低贝塔系数债券。可供参考的是，3-5年期低贝塔系数IG债券的购买收益率为1% – 2%，3-5年期低贝塔系数HY债券的购买收益率为3% – 5%。总体而言，我们建议一个高质量（BB级）高收益债券和短期IG债券搭配平衡且更多样化的投资组合。尽管固定收益市场的绝对回报可能较低，但鉴于市场波动加剧，仍建议投资组合中保留一部分固定收益资产。

股票概述：

上周，由于担心新冠肺炎病例的反弹会减缓全球经济复苏的进度，我们经历了股市的小幅回落。道琼斯工业平均指数经历了自去年十月以来的最糟糕的一天，仅在2021年7月19日一天就下跌了2%以上。此后，市场强劲反弹，摆脱了对病毒的担忧。目前，当局做好了更充分的准备，并具备了应对病毒再次出现的能力，全球疫苗的持续推广也缓解了投资者的很大一部分担忧。

图3：标准普尔500指数1年图表（来源:彭博社）

我们认为，随着经济开始重新开放，通胀可能会随着供应链瓶颈的缓解而减弱，尤其是在半导体领域。作为导致通胀上升的另一个主要因素，大宗商品价格也从本月初的高位开始回落。

随着央行继续采取更为被动的做法，短期内财政和货币政策也将保持宽松。 尽管如此，我们仍对年底前的股市持谨慎乐观态度。我们敦促投资者在选择股票时保持建设性和选择性，并权衡风险和回报。波动将持续，投资者应将大幅回调视为买入机会，以增加在选定行业的风险敞口。

我们的投资策略基本保持不变。我们持增周期股和科技股，并更倾向于与经济重新开放密切相关的周期股。我们看好科技细分板块，比如5G相关企业、网络安全、金融科技、人工智能、电子商务和半导体企业。对于周期性股票，我们倾向于基础材料、大宗商品和中国汽车制造商（分销商）等细分板块。对于投资者来说，也可以尝试进入一些通常属于防御性质的医疗保健行业。我们对中国政府出台的反垄断法和数据法持谨慎态度，因此更倾向于美国市场。

重点是，投资者应选择一个充分多样化和平衡的投资组合，在保持科技股的核心地位的同时，偏向周期性股。简而言之，我们建议投资者采用更回归基本面的选股策略，并继续坚持公司基本面和严格的风险管理原则（止损机制和/或适当的投资组合对冲），以减轻市场波动和不确定性带来的风险。