“当前情况可能会导致收益率在年底之前窄幅波动。”

固定收益宏观

在11月的联邦公开市场委员会（“FOMC”）会议前几周，金融形势收紧是美联储基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%之间的关键因素。随着劳动力市场状况有所放松，通胀意外下行，长期利率已有所下滑——10年期和30年期美国国债收益率分别下降约20个基点。今年金融形势得以改善，政府关门风险降低，FOMC继续在12月按兵不动。政策制定者认为利率已经进入限制性区域，越来越多地认识到实现价格稳定和就业目标面临双向风险，但他们希望看到更多通货紧缩进度持续的证据。他们的观点基于美国经济的韧性，认为2023年美国经济未陷入衰退，目前似乎正在实现软着陆。当前状况可能导致收益率在年底之前窄幅波动。

尽管信贷估值令人担忧，但截至本月迄今，利差收窄令人印象深刻——彭博亚洲美元信贷利差已收窄33个基点。实际上，投资级主权债券收窄15-20个基点，中国投资级企业收窄20-40个基点，韩国高贝塔企业收窄15-20个基点，印度投资级企业收窄10-20个基点，泰国收窄10-20个基点。在特殊走势中，中国华融债券利差扩大3-4个百分点。此前，中国华融资产管理公司宣布拆资136亿港元从中信集团收购中信股份5.0%的股权，并提议更名为中国中信金融资产管理股份有限公司。上述变动的幅度和速度表明，自本月开始投资者似乎倾向于减少风险敞口。临近年末，交易商库存和新股发行量均呈减少趋势，利差进一步收窄/扩大的可能性仍然存在。

中国方面，深圳二手房首付比例从80%下降到40%，可能会引发其他城市纷纷效仿。与此同时，十月份新建住宅价格同比下降0.6%，环比下降0.4%。与上个月相比，10月份新建住宅价格下降的城市有56个，而9月份为54个；10月份新建住宅价格上涨的城市有11个，而9月份为15个，房价持平的城市有3个。从城市级别来看，一线城市新建住宅价格环比下降0.3%，二线城市环比下降0.2%，三线城市环比下降0.5%。据报道，政策制定者正试图推出一份50家有资格获得无担保短期贷款的房地产开发商名单，其中包括一些持有离岸债券的最困难公司。名单上的开发商可能获得急需的在岸流动资金，为渡过市场低迷期赢得更多的时间。尽管政策制定者正在努力平等对待民营房企和国营房企，但从CBIC支持的债券发行量有限可以看出，民营房企在信贷方面仍处于不利地位。未被列入名单的开发商可能会面临更加不确定的复苏之路。然而，如果所提议的政策能够有效实施，总体而言，将对市场产生积极影响。

中国房地产银行贷款、债券融资和预售均呈下行走势

数据来源：彭博财经

固定收益策略

鉴于过去两周债券市场涨势持续，如果没有进一步明确的疲软数据，收益率不太可能大幅走低。近期的数据相对预期较为疲软，使得投资者预期美联储在2024年可能会降息约100个基点，其中包括2024年第一季度首次降息25%的可能性。这种程度的宽松似乎与软着陆的情景并不相符。若市场对降息的预期进一步增加，需要有持续疲软的数据支撑。与此同时，尽管日收益率变动的幅度仍居高不下，但周变动幅度已经下降，这表明收益率可能在当前水平附近趋于稳定。如果利率继续下降，而明年的经济增长前景没有明显恶化，我们倾向于缩短债券投资组合的持有期限。

对于欧洲银行而言，2023年第一季度的信贷事件已翻篇。目前，银行业基本稳定，2023年前9个月净利息收入同比增长约20%，平均不良贷款率约为1.9%，与去年相比基本持平，而平均普通股权一级资本比率（CET1）则从一年前的15%增长至15.9%。银行业不仅成功抵御了通胀压力，而且随着资本市场活动放缓，对非利息收入放缓和/或波动的底线影响也很小。这为预计于2024年发行的额外一级资本（AT1）浪潮提供了良好的基础，以完成高达300亿美元的到期债券再融资。最近，多个发行人在首次赎回日期赎回了债券，2024年上半年可赎回的大多数债券价格接近面值，因此延期风险降低。市场预计政策利率已经触顶或即将触顶，且居高不下的利差支撑了需求。我们倾向于持有重设利差较高的AT1，以更好地缓解延期风险。同时，我们特别关注中短期（2-4年）的可赎回债券，而该等债券的利率和利差曲线趋于平坦/倒挂。

欧洲银行AT1潜在赎回和供应浪潮迫在眉睫

数据来源：彭博财经

在一系列积极的评级行动之后，澳门博彩板块表现强劲，整体上涨2-4个百分点。标普将永利澳门评级上调至BB-，展望稳定；标普和穆迪均上调了新濠博亚和新濠影汇的展望（标普为正面，穆迪为稳定）；此外，穆迪也将澳门博彩控股的展望上调至稳定。在此之前，大多数运营商在2023年第三季度都取得了不错的业绩。上述举措有利于缓解人们对澳门博彩业复苏势头将因中国经济疲软而失去动力的担忧。尽管大盘本月迄今出现反弹，但与印度高收益债券（目前利差在第19至43百分位数之间）和印尼高收益债券（目前利差在第8至20百分位数之间）相比，博彩业利差目前位于2009年后期间的第42至55百分位数之间，仍具有相对价值。我们仍然青睐澳门博彩板块。

股票策略

我们仍然认为美联储在今年年底之前保持利率不变，在2024年下半年可能会实施降息。我们认为今年年底之前美股将保持区间内波动。尽管我们仍青睐美国大盘股和优质成长股，但在人工智能相关行业火热的背景下，投资时应更为慎重。我们建议在美国科技板块（特别是人工智能相关板块）回调时，以更合理的估值加仓。同时建议加仓消费必需品和医疗保健类等防御性板块的股票。如果美国经济能够在2024年实现软着陆，这将为投资者带来更具吸引力的风险回报比。考虑继续关注拥有重大市场份额、资产负债表健全和盈利增长合理的优质行业领导者。

中国/香港方面，我们在年底前对香港/中国持谨慎态度，因为投资者正在等待11月30日公布的中国制造业PMI数据。本月数据将更清晰地展示中国整体经济健康的潜在走向。10月的数据降至49.5，低于50，这表明经济出现萎缩。若进一步低于市场共识，可能导致中国/香港股市进一步承压。最近出台的一系列措施，包括支持房企的白名单，被认为力度不够，市场反应平淡。在此背景下，我们建议投资者通过指数ETF而非单个证券增持香港/中国股票的配置，以减轻市场和损益的波动。我们青睐科技板块、电动汽车和旅游相关板块的单个股票。我们仍倾向于电信和公用事业等防御性板块，因为它们提供合理的股息收益率和可观估值上升空间。随着我们继续关注市场数据，特别是那些能够提振实体经济、市场情绪并因此推动股市反弹的数据，我们在此重申投资组合应该保持灵活和多样化。

年末临近，地缘政治紧张局势不断升级，整个年度困扰全球股市的大多数担忧仍未消除，因此总体股票仓位应保持在中低水平。最后，我们建议整体投资组合应通过战术性波段交易保持灵活性，并考虑投资一些具有下行保护功能的结构性产品。