“即将出炉的经济数据可能继续力挺鹰派，美联储收紧货币政策的行动可能要持续更长时间”

宏观

最近，美国债券收益率攀升，主要是因为零售指数和采购经理人指数（PMI）高于预期。过去的1月份，就业人数强劲增长超过预期，服务业企业信心明显恢复。这一系列强劲的数据表明，尽管制造业和房地产行业表现疲软，但美国经济增长以消费者为主导，具有弹性，打破2023年上半年经济陷入衰退的预期。此外，最新的美国联邦公开市场委员会（FOMC）会议纪要显示，“多名与会者观察到，近月金融环境宽松，部分市场人士认为可能有必要收紧货币政策立场。”美国核心个人消费支出（PCE）物价指数环比增长0.6%，同比增长4.7%，远超央行承受范围。综上，将美国经济衰退和具重要性的通货紧缩延长几个月是合理的。

大多数主要信贷指数一个月来首次攀升，因此两周前，政策利率较长时间内持续上行，信贷利差收窄终结。彭博亚洲美元信贷利差小幅扩大10个基点至266个基点，美国国债收益率上升14个基点，总回报率下降1.0%。利差目前已非常接近新冠疫情前的水平，低于12个月的平均水平335个基点。过去几个月内的持续收窄期间，乐观的宏观前景带来的利好似乎已充分反映。利差收窄的幅度在一定程度上被高收益率所抵消，过去十年收益率总体处于较高位。由于一级市场发行量大增（最近一年280亿美元），以及本月新兴市场债券基金流入放缓，技术分析的支持力度有所下降。

中国经济数据好坏参半。1月，社会融资总额为人民币59.8亿元，超过了市场平均预估的人民币54亿元。这主要是由企业推动，企业贷款占新增贷款的95%，而去年同期为84%，这主要是因为工业生产的恢复和基础设施项目的加速刺激了企业贷款需求。相比之下，自年初以来，出口、汽车销售和住房交易仍然疲软。相应地，1月份的住房贷款表现依然低迷，同比下降人民币5860亿元。同时，一些早期迹象表明房地产市场正在触底，新房价格在经历11个月下跌后，1月份交易量下降放缓，新房价格环比持平。目前正在关注3月5日召开的全国人民代表大会，可能会出台进一步支持房地产的措施。

固定收益策略

尽管过去两周美联储远期基金利率重新定价为约50个基点，但即将出炉的经济数据可能继续力挺鹰派，美联储收紧货币政策的行动可能要持续更长时间；部分美联储官员认为FOMC可能会重返50个基点幅度的加息。过去十年，债券收益率处于95%分位，但投资级信用利差处于25%分位；就绝对值而言，目前收益率较重要，而利差显得更为昂贵。当短期美元债券和现金等波动性较低的资产比长期债券提供更高的收益率时，保持较低的久期和信用风险以及现金或国库券头寸。

继续维持澳门博彩板块部署。放宽旅游限制后，中国大陆、香港和台湾入境游客涌入，澳门1月份入境游客数量同比增长101%，环比增长259%，这主要受农历新年假期影响，反映积累的消费需求。2月，尽管游客数量可能会比假期激增时有所下降，但博彩总收入预计约为新冠疫情前的45%。标准普尔预测会提前实现利润盈亏平衡，这可能会促使信用指标较快改善，解除负面评级展望。同时，部分发行提供了合理的收益率缓冲，以应对市场波动。

澳门博彩总收入开始恢复

资料来源：彭博社

看好短期的韩国公司债券。韩国银行的货币紧缩似乎已接近尾声，流动性担忧导致的韩国利差表现不佳可能会有所缓解。此外，由于过去韩国对中国大陆的商业周期敏感，今年韩对华的出口可能会受益。部分韩国发行人是业界信用评级最高的公司之一，中等期限债券的收益率有望达到5%或以上。

在战术上减持高收益债券。估值方面，利差远低于长期平均水平，而在过去几个月中，投资级债券和和高收益债券之间的利差整体呈大幅下降趋势。供需平衡差于几周前，利差可能无法保持在当前水平。利率可能会大幅波动，会导致利差进一步走阔。

股票策略

自去年年底以来，股市走高，主要是因为预期终端利率将保持在略低于5%的水平，以及美联储将在今年下半年降息。股市回吐近期部分涨幅。随着通胀的关键指标（PCE和就业数据）下降到美联储可以接受的合理水平，但由于缺乏积极的上行催化剂和相对较高的估值，全球股市，特别是美国和欧洲股市面临的压力，可能继续拖累整体市场情绪。相对于其他地区，我们更倾向于增加香港/中国及美国的投资风险敞口，其中美国的投资风险敞口要低于香港/中国。

因此我们建议增持防御性美股，例如消费必需品和医疗保健类股票。减持美国非必需消费品股，因为该行业对进一步加息最为敏感，而消费者信心并未改善。

出售部分中国电信股，因为估值偏高。保留部分中国电信股，因为高股息和具备防御性。继续增持中国航空、国内消费、旅游、餐饮板块的股票，因为这些行业近中期内将继续从中国比预期更早的重新开放中受益。

研究

经济学家预计欧元区国内生产总值将下降0.1%。相反，2022年第四季度却意外增长0.1%。同样，英国2022年第三季度国内生产总值下降2%之后，在第四季度陷入停滞。欧元区和英国勉强避免了2022年的技术衰退，展现出应对持续能源危机的能力。但是，我们注意到，主要欧元区经济体德国和意大利分别下降了0.2%和0.1%。

显然，欧元区1月制造业PMI升至五个月以来48.8的高位，高于预期的48.5，但仍低于50的盛衰分界线。此外，欧元区的整体通胀率触顶，2022年10月达到了10.6%的峰值，然后连续三个月回落。这归因于欧洲的暖冬天气，能源价格回落到俄乌战前的水平。随着美国液化天然气出口商Freeport恢复运行（自挪威输送），液化天然气进口量飙升至创纪录水平，能源价格预计将进一步降温。另一方面，2022年12月失业率下降至6.6%，创下新低水平，导致劳动力市场火热。这可能会导致工资增长，服务业工资上涨的压力增加。

由于能源价格仍高于中位数水平，核心通胀似乎具有粘性，欧洲央行仍维持鹰派立场，并承诺继续大幅加息。因此，欧元区的利率自2014年以来首次摆脱负利率。欧洲央行紧跟美国的步伐，也开始缩减高达5万亿欧元的资产负债表，计划每月缩减150亿欧元。我们预计货币紧缩将给商业活动带来压力，并拖累投资。

为了应对该不确定性，我们为欧元区通胀和发展展望设定了牛市、基本和熊市情景，并给出为降低风险而采取的相应对策。

根据我们的基本假设情景，我们预计欧元区将进入短期的浅衰退。在这种情况下，由于能源价格下降，我们预计核心通胀率将逐步放缓，仍在中位数以上。短期内国内需求减弱，但对通胀高烧不退、加息的新常态仍具弹性。因此，我们建议通过部署欧洲股票基金做好防御性投资，以在复苏阶段持有现有欧洲股票，卖出对应的看涨期权，或为无杠杆投资者配置以欧元计价的投资级固定收益产品。

我们的牛市情景是基于不太可能发生的情形，即随着能源价格跌至中位数水平以下，劳动力市场继续保持弹性，核心通胀率大幅下降。届时，欧元区消费强劲，加上中国重新开放后刺激外部需求，我们预期欧元区能够避免衰退。鉴于催化剂推动，我们建议增持非必需消费品类股。路易威登和爱马仕等奢侈品牌仍可能继续跑赢大盘，尽管它们拥有更全球化的消费者基础。

在熊市情景中，应警惕通胀出现意外反弹，因为失业率长期走低，服务业工资进一步上涨。此外，中国重新开放后，加剧了全球通胀压力。俄乌战争也可能导致能源价格上涨。鉴于以上这些因素，欧洲央行被迫持续加息以缓解根深蒂固的价格压力，这会导致欧元区陷入长期的深度衰退。因此，考虑到上述不利因素，我们建议出售欧洲股票赚取收益（如有），以及/或做空欧元兑新加坡元，进行货币对冲。